與4個月前的傳聞一致，巨子生物在5月5日於港交所遞表，高盛、中金公司爲聯席保薦人。消息稱，巨子生物計劃通過本次IPO募集5至10億美元。

根據招股書介紹，注冊成立於2000年的巨子生物，主要是設計、开發和生產以重組膠原蛋白爲關鍵生物活性成分的專業皮膚護理產品。同時，公司也开發和生產基於稀有人參皁苷技術的功能性食品。

招股書介紹稱 ，通常用於美麗與健康領域的關鍵生物活性成分類型主要包括透明質酸、膠原蛋白和人參皁苷。膠原蛋白是人體中含量最多的蛋白質，主要功效是皮膚修護和抗衰老；人參皁苷是從人參中提取的活性成分，有助於增強免疫系統，降低血脂和血糖水平，並有助於抑制腫瘤生長。

相較於“巨子生物”這一品牌，愛美人士對該公司旗下的皮膚護理產品更爲熟悉——在小紅書擁有3萬多條相關筆記的“可復美”，主要是類人膠原蛋白敷料，也是大衆口中認知度比較高的“醫美面膜”，但這一說法並不嚴謹，可復美敷料其實是二類管理的醫用皮膚修復敷料醫療器械。

根據弗若斯特沙利文的資料，按零售額計，可復美是2021年中國專業皮膚護理產品行業第四暢銷品牌。

截至最後實際可行日期，巨子生物共有8個主要品牌，除可復美之外，還有可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷（SKIGIN）及參苷，產品組合共有105項SKU，涵蓋功效性護膚品、醫用敷料和功能性食品。市場知曉度較高的可麗金是主要是類人膠原蛋白面膜，屬於妝字號產品。

圖源自招股書

兩大護膚品牌撐起的IPO

可復美、可麗金兩個品牌主導着巨子生物的收入來源。

2019年至2021年，巨子生物營收分別爲9.57億元、11.91億元、15.53億元。同期，可復美、可麗金兩個品牌下的專業皮膚護理產品銷售額分別佔總收入的80.6%、82.4%以及91.7%。巨子生物稱，預計未來這兩大品牌的銷售收入將持續成爲公司收入的主要部分。

根據招股書，2019年、2020年，可麗金品牌的收入佔比更高，但到2021年，情況發生改變，可復美單一品牌的收入佔比達到了57.8%，後者收入佔比的提升很大程度上有賴於近年所謂“醫美面膜”的風靡。

制圖，數據來源：招股書

2011年，巨子生物推出了可復美品牌，其中屬於醫用敷料之一的類人膠原蛋白敷料，成功獲得第二類醫療器械注冊證，是中國首款獲得此類注冊的基於膠原蛋白的產品。目前，可復美品牌旗下有30項SKU產品，其中3款是注冊爲醫療器械的醫用敷料系列，另外27項SKU產品是面向大衆消費者的護膚品系列，有面膜、爽膚水、乳液、噴霧、精華、面霜及凝膠。整個可復美品牌下的產品零售價區間爲99元至459元。

2018年左右，“醫美面膜”开始出現並迅速籠絡人心，也就是屬於醫療器械範疇的“醫用皮膚修復敷料”或“醫用冷敷貼”，不過，後者已在2021年底被《第一類醫療器械產品目錄》宣告徹底退出市場。相較於醫用輔料的專業稱謂，有醫又有美的“醫美面膜”這一叫法模糊了化妝品和醫療器械產品邊界，備受愛美人士的追捧。

隨着輕醫美消費人羣的增長，越來越多的人需要在進行完光子嫩膚、激光祛斑等輕醫美項目後做皮膚修復，這便是醫用皮膚修復敷料走紅的動力之一，逐漸地，醫用敷料也滲透進了未參與輕醫美項目的更廣大的消費者羣體。

招股書介紹稱，可復美品牌中面膜形式的類人膠原蛋白敷料自2019年以來，已經連續三年是其所有品牌中最暢銷的產品。而巨子生物在喫到紅利後，也在加速布局。其目前正在开發16種新型醫用敷料，預計將在未來兩年內獲得其中5種新型醫用敷料的醫療器械注冊。

可麗金品牌是巨子生物於2009年推出的功能性皮膚護理品牌，截至2021年12月31日，可麗金旗下的產品組合包括60項SKU產品，有噴霧、面膜、面霜、精華、乳液及凝膠，零售價區間爲109元至680元。其中，2014年12月推出的類人膠原蛋白健膚噴霧最爲暢銷。

可麗金品牌的走熱則有賴於近年來功能性護膚行業的快速成長，這一市場受敏感肌羣體擴容、用戶皮膚護理意識增強、社媒營銷造勢與成分黨崛起、醫美市場增長等多重因素驅動。

當前公司的8大品牌中，真正能扛起收入大旗的並不多，可以說，其它品牌是在填充賽道矩陣的“陳列櫃”。2018年，可復美、可麗金之外的類目產品收入佔比甚至不足一成。

無論是醫用輔料產品，還是功能性護膚品系列，其所處賽道的競爭都在日趨激勵。雖然巨子生物一早就深諳线上“流量密碼”，於2015年就將可復美銷售擴展到了线上渠道，隨後其他產品也陸續“上线”，但從其近年來的銷售費用支出來看，流量變貴後花銷更大，進而也影響到了公司的整體盈利能力。

犧牲盈利，自己“上线”銷售买產品

營收規模在擴大，但盈利水平卻原地踏步了。

2020年、2021年，巨子生物的營收增速分別爲24.4%、30.4%，收入規模繼續擴大，但同期，淨利潤增速分別爲143.7%、0.2%，公司去年的淨收益和上一年幾乎持平，而淨利潤率更是倒退了16.1個百分點。

制圖；數據來源：招股書

從財務數據來看，銷售及經銷开支的翻倍增長或是主要因素。2019年至2021年，其銷售及經銷开支分別爲9378.8萬元、1.58億元、3.46億元，2021年增速達到118.5%，費用率同比提升了9個百分點。

對此，巨子生物在招股書中表示，线上直銷的擴張令其线上營銷开支有所增加。公司的銷售及經銷开支主要包括线上營銷开支、线下營銷开支和僱員薪酬开支，线上主要包括平台營銷費、平台服務費及公司與新媒體意見領袖合作的相關費用。

2021年，巨子生物线上、线下營銷和僱員薪酬的开支各佔銷售及經銷總开支的88.6%、6.7%、3.6%，僱員薪酬部分變化不大，但线上线下的費用分配出現了大幅的重心偏移：2019年，其线下營收費用佔比爲26.5%，兩年後縮水至6.7%。

圖源於招股書

據介紹，巨子生物的直銷渠道，包括通過在電商及社交媒體平台上（包括天貓、京東、抖音、小紅書及拼多多）的DTC店鋪以及電商平台的自營部門，其中DTC店鋪渠道的收入佔比更大，2019年至2021年，分別創收1.56億元、2.74億元、5.74億元，比重連年增大，分別爲16.3%、23.0%、37.0%。

值得注意的是，雖然线上銷售投入了更多的錢，但其傳統的經銷商銷售渠道收入佔比仍然很高，過去三年的收入比重分別爲79.9%、72.2%、55.6%。經銷商主要向個人消費者、醫院、診所、連鎖藥房、化妝品連鎖店及連鎖超市等客戶銷售巨子生物的產品。

對比來看，在线上砸下重金營銷的2021年，巨子生物的經銷商銷售渠道佔比明顯降低，其對終端銷售的把控能力在增強。且從毛利角度來看，巨子生物的毛利率在穩步提升，2019年至2021年分別爲83.3%、84.6%、87.2%。

相較於營銷投入的揮金如土，巨子生物的研發开支並不算太多，過往三年累計爲4973.5萬元，不及其2021年銷售投入的三分之一。截至2021年末，其研發團隊由84名員工組成，佔僱員總數的12.6%，其中43人擁有碩士及以上學位，佔比過半。

“重營銷，輕研發”，是同類醫美產品公司的特點之一。

具體到醫用敷料行業，旗下擁有白膜、黑膜的敷爾佳曾遞表創業板，2018年至2021年Q1，其研發費用率都不足1% ，僅有2名研發人員，而同期的銷售費率卻分別高達33.18%、38.73%、40.38%、43.74%。

旗下擁有創福康、創爾美兩大品牌的三板公司創爾生物此前意欲登陸科創，其近三年累計研發投入佔比營業收入爲5.04%，勉強符合企業申報科創板近三年研發投入佔比5%以上的要求。同期，貝泰妮爲4.5%、華熙生物5.01%、珀萊雅1.95%，也都不高。

此前，創爾生物因預計2021年業績無法滿足“近一年營業收入金額達到3億元”等要求，撤回IPO申請。今年1月份，敷爾佳創業板IPO審核狀態變更爲“中止”，兩家同業公司雙雙折戟A股。

以此爲鑑，巨子生物選擇了港股上市。目前在醫用輔料、功能性護膚品領域，甚至是更大範圍的膠原蛋白產品領域，還有很多呼聲高、尚未上市且計劃近年上市的企業。巨子生物上市成功與否，將深刻影響醫美企業的IPO走向。

（本文首發於 作者丨楊亞茹 編輯丨孫騁）

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