上周末有一條勁爆消息——特斯拉掌門人老馬（馬斯克）發了條推特，表示FSD（Full Self-driving，全自動駕駛）價格上調到12000美元，較此前10000美元上調20%，漲價在1月17日开始施行。

一般來說，提價總有個由頭，而老馬這波發推只有簡單的結論公告，所以有點讓人摸不着頭腦，網友們的評論也是覺得太貴了偏多。關於這件事情，短期到底是利好還是利空可能又是一波激烈的交鋒。不過將眼光放長一點，從產業變革趨勢來看，提價是早晚的事——汽車智能化是不可逆的趨勢，看今年的CES幾乎就是智能車（無人駕駛）的大秀，光芒甚至蓋過元宇宙。

那么說到特斯拉這支明星股的股價，從老馬減持开始，近兩個月基本是過山車行情，不知在車上的夥伴們是否安好？其實在1月3號，开年的第一個交易日，由於q4的交付量大超預期，特斯拉一波暴力拉漲13%。但是其後开始連續4天的大跌，讓人實在看不懂。那么原因究竟在哪？這得結合宏觀來看。

01 近期市場解讀——當流動性收緊

資本市場中，流行着一句老話——當市場意識到熊市的時候，熊已經過去大半了。或者換句話說，牛市總在悲觀中酝釀和產生，在一片樂觀中突然崩塌。

那么有什么判斷熊市的標準呢？從過往的經驗來說，當股價從階段性高點跌幅超過20%可判定爲熊市。另外還有些比較玄學的比如50/80法則…其實不管用什么標準來判斷，現在應該是科技成長股結構性的熊市了——納斯達克指數中大約40%的公司，市值從52周的高點已經腰斬甚至更多，比如此前暴漲的明星股upst，asan，snap…

Upst近一年走勢

來源：Seekingalpha

關於這輪大跌的原因，主要是估值，或者說流動性的問題。觸發的因素在於12月美聯儲开始轉鷹，確定加速taper並且加息，之後一路加強鷹派立場，包括近期宣布的3月开啓縮表等。

美國十年國債收益率近3年走勢

來源：Bloomberg

從美國十年國債收益率走勢來看，可以明顯看到近一個月的陡升，上周五收盤達到1.76%。而在加息縮表的預期下，這個收益率仍然有繼續走高的趨勢，所以彭博社也提出了靈魂拷問——會升破2%嗎（19年中位置）？從中期的角度來看，破2%是較大概率的事件，這也將對高估值的股票形成持續的壓力。

這裏稍微補充解釋一下，爲什么國債收益率上漲會帶來估值的壓力？這是由於國債收益率基本和資產定價時的折現率一致，所以十年國債收益率歷來被視作股票定價的錨，而收益率和價格成反比，收益率越高意味着股價越低。

從短期的流動性來看，也有不斷緊縮的趨勢——

近2個月美聯儲隔夜逆回購規模

來源：美聯儲

上圖爲美聯儲隔夜逆回購規模，可以看到今年开年之後有一波陡降，從1.9萬億降至1.5萬億左右。關於隔夜逆回購，可以理解爲美聯儲每天從市場中收回流動性（抽水）的過程，此前規模一路上漲主要反映的是流動性泛濫，而近期的下跌值得警惕，側面反映市場上的流動性相較之前可能變緊了。

總結來看，今年的邏輯主线關鍵詞爲“緊縮“，加息和縮表的節奏將貫穿始終。

02 不樂觀的環境下蕴含希望

上文提到今年的關鍵詞爲“緊縮“，那么相應的，高估值的票股價會有持續的壓力，特別是目前暫未盈利的以PS來估值的股票，其中SaaS板塊最爲明顯。那么這輪殺估值後的結果是什么，估值已經到低位了嗎？結論仍不樂觀——

部分明星股11月高點以來跌幅與估值情況

來源：Ycharts

不同市值股票與歷史估值對比

來源：JPM

如上圖可見，一衆明星股從11月高位都經歷慘烈的下跌，但估值仍然普遍比歷史平均要高——比如NET目前EV/SALES 56.8x，比歷史平均45.1x高出不少。從下面一張圖來看整體情況，大市值和中等市值成長股的估值相較於歷史平均都有65.1%的溢價，小市值成長股相對歷史平均也仍有21.9%的溢價。這也就意味着一個潛在的鬼故事——估值仍有可能繼續下殺。

不過絕望之中還是蕴含希望——

美國十年國債收益率歷史走勢

來源：FRED

從美國十年國債收益率歷史走勢可以明顯看到，自90年代开始，收益率一直呈現震蕩下跌的趨勢。這背後主要邏輯是在和平與發展是主旋律的時代下，解決債務問題基本靠放水。雖然目前正經歷收益率陡升，但在可見的未來低利率環境仍然是大概率事件。這也就意味着隨着優質成長股交出符合預期的財報，將有望迎來估值的逐漸修復。

這裏也需要進一步說明，近兩年成長股財報經常會出現營收超預期，但虧損也超預期的情況，在流動性寬裕的條件下，資本對此的容忍度是較高的，所以不影響股價一路上漲。但現在宏觀條件變成緊縮爲基調的情況下，資本的容忍度可以說是180轉彎，也就意味着成長股需要交出營收、EPS雙達標的財報才可能過關。

最後回到上面歷史估值的圖，可以清楚看到價值股的估值溢價相對來說比較低，尤其是中小型價值股——中型價值股溢價8.2%，小型價值股甚至是折價6.5%，價值窪地的屬性明顯。今年整體的宏觀環境比較像18年，那么參照18年的走勢表現，金融、消費板塊整體會表現相對好，而科技板塊整體更可能震蕩消化估值，存在少數結構性機會。關於近期表現特別好的能源板塊，周期屬性太強，暫不作過多評價。

注：本文由美股研習社團隊原創，轉載請注明出處，謝謝！

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