9月9日，港A兩市場主要指數紛紛飄紅。其中，上證指數上漲0.82%，深證成指上漲1.11%，恆生指數上漲2.69%。

從盤面來看，主要是由於大金融板塊相當給力。其中，保險板塊集體上漲，中國平安H股更是以5.32%的漲幅領跑全行業，成爲今日市場中一抹極爲亮麗的風景。

爲何如此？筆者認爲，首先是外圍環境的改善，帶來了正面影響。

受益於資本市場對美國通脹擔憂有所緩解，全球股市止跌翻紅，隔夜美股道瓊斯、標普500、納斯達克指數分別上漲0.61%、0.66%、0.60%。今日，日經225和韓國KOSPI指數分別上漲0.53%、0.33%。

此外，更重要的是中國市場內部的積極變化正在孕育。一方面，當下正處在“金九銀十”這一傳統地產銷售旺季，疊加房企中報業績和八月出爐的成績單來看，優質房企存在業績轉暖的預期。

另一方面，今年以來“穩增長”政策持續發力，但距離我國經濟增長目標仍有差距，這也給下半年進一步政策寬松留下了充足空間。地產行業的預期轉暖，直接帶動了金融行業的資產質量修復概率提升。

但這些更多的還是外部環境的催化，主要的動能還是來自於板塊內部的變化。無論是基本面還是估值來看，保險行業近些年來長期處於底部狀態已經是市場普遍的共識，從保險業的中期業績來看，邊際改善已經成爲了行業主基調。

隨着穩增長政策的持續發力，受到壓制的居民保險需求會逐步釋放出來，同時在中小險企逐漸出清的背景下，後續的市場增量會進一步集中到頭部險企身上，這意味着對於像中國平安這樣的龍頭險企的業績邊際改善預期可以進一步提升。

被低估的中國平安

此前平安管理層在不同場合公开表明公司當前股價被嚴重低估。

不久前的業績會上，相關負責人直言公司當前的股價與內在價值出現脫鉤，從整體業績和財務的穩健程度，業務結構和團隊的成長性來看，這樣的論斷不無道理。

業績層面，以中期業績表現爲例，在上半年頗具挑战的外部環境下，平安的歸母淨利潤達603億元，同比增長3.9%，其中第二季度的歸母淨利潤同比大增28.7%；與分紅掛鉤的營運利潤達到853.4億元，同比增長4.3%，年化營運ROE亦保持在20%的較高水平，每股收益同比提升4.9%，超出彭博市場一致預期13%。

被寄予厚望的首先改革成效初顯，盡管代理人規模相較2021年初下降49%，縮減到51.9萬人，但壽險新業務價值(NBV)下滑幅度同比環比皆明顯收窄，代理人NBV產能上半年同比增長27%，爲NBV重回正增長通道提供了希望。

事實上，從第一批、第二批參與壽險改革試點的營業部，在2022第二季度表現均優於同期全國其他營業部，分別實現13%、20%的同比增速來看，一般在12-18個月的改革後，營業部均有望實現NBV的同比正增長，實現顯著的產能改善，機構預測平安的新單保費將在2023年恢復正增長。

與此同時，渠代理人渠道外，平安獨有的新銀保、社區網格化以及下沉渠道所帶來的業務貢獻比例也從兩三年的9%，提升至13%，多元化的渠道也在助力公司走出更穩的轉型步伐。

考慮代理人產能的持續提升趨勢、壽險較強的盈利性，以及2022年底平安將有約40%的營業部試點改造超12個月，在壽險改革的收官之年，預計平安也能夠在年末能夠交給投資者一份滿意的成績單。

投資端的表現同樣展現出穩健特性，市場關注較高的地產風險敞口繼續保持可控，2022上半年保持在5.2%，低於年初的5.5%。根據業績會上披露的信息，平安在繼續壓降地產相關資產，增加物業資產的投資，大量位於一二线城市核心地段的寫字樓和購物中心可以貢獻穩定的租金收入，將進一步控制風險。

拉長時間來看，平安的過去10年平均的淨投資收益率和有總投資收益率均超過5.3，遠超公司長期精算回報。

在業務結構上，結合4億人中高端用戶的“保險+醫療健康”新需求，順勢打造了“綜合金融+醫療健康”發展战略，將差異化的醫療健康服務與作爲支付方的金融業務無縫結合，提出了中國版“管理式醫療模式”構想。

終端用戶對此表現出較高的接受程度。數據顯示，2022上半年，平安46%的新保單客戶都同時配備了醫療保險家養老服務，而在超2.25億的個人客戶中，超64%的客戶同時使用了醫療健康生態圈提供的服務，該類客戶的客均合同數量約爲3.39個、客均AUM約5.29萬元，分別爲不使用醫療健康生態圈服務的個人客戶的1.6倍、2.8倍，享有醫療健康服務權益的客戶對平安壽險新業務的價值貢獻佔比也保持提升態勢，驗證了公司的战略眼光和战略定力。

中國平安股息收益率走勢

（來源：Bloomberg、華泰研究）

與公司良好基本面和形成反差的是公司的估值持續承壓，當前公司的分紅率約在6%左右，一般保險公司的估值方法下，平安的股價只有內涵價值的0.5倍左右，已經處於近十年的歷史最低點。

橫向對比來看，以9月9日收盤價計，中國平安的PE爲7.86倍、PB爲0.96倍，在五大上市險企中的估值也處於明顯的相對低位。

（來源：富途）

站在長期角度，當前的估值也與平安的成長性不相匹配。盡管國內的保險行業，短期受到疫情和需求壓力，但參照國際標準，國內的保險深度和密度仍擁有巨大的提升空間，高質量轉型實則是爲开啓新的成長周期提供必要基礎。

結語

近期，多家大行紛紛發布研報指出了平安股價潛在的上漲空間。其中，摩根大通明確指出，中資保險商今年上半年的業績確認基本面改善及盈利風險退卻，加上資產負債表繼續去除風險，及有充足的償付能力資本。

（來源：公开資料）

當下，保險板塊已經成爲了市場估值窪地，在“賽道熄火、成長高估”的氛圍下，其更容易成爲資金關注的地方。此外，站在“穩增長”這一大經濟背景下，保險公司的業績和資產質量提升均有了扎實的基礎。

更重要的是，轉型成功與否已然成爲了長期視角下所有保險公司的估值中樞的衡量標尺。“代理人質量提升”、“大康養布局”等一些列改革方向和成果被資本市場逐漸認可，也正是中國平安股價得到支撐的核心原因。

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