2021年對整個教育板塊來說都是動蕩的一年，受教培行業政策因素負面情緒影響，估值仍處於較低水平。民促法實施條例生效後，多家教育企業开始積極尋求轉型。

12月19日晚間，民辦教育龍頭光正教育(6068.HK)發布了截至8月31日的2021年年度業績報告，於12月20日宣布復牌。

當前背景下，光正教育的投資價值怎么看？

一、回顧：剝離K9業務、VIE架構相關風險一次性出清

從業績上看，2021年公司實現營收22.64億元，較2020年的17.93億元同比增長26.3%；毛利潤10.05億元，同比增長15.8%，本期年內淨虧損爲22.79億元。整體經營部分的業績保持良好增長，淨利潤呈現虧損主要是由於政策影響導致的一次性資產減值損失造成。

教育企業的經營業績受到政策因素影響顯著，光正教育的業績也因此出現重大調整。

受到9月1日生效的民促法實施條例影響，基於會計謹慎性原則等的考量，在2021年8月31日前，光正教育認定公司對基於合約協議控制的學校失去控制權，因此終止受影響學校的账面價值綜合入账。此前，因爲光正教育旗下的學校是涵蓋小學、初中和高中的一體式學校，所以本次以學校爲單位整體計入資產減值損失，但是事實上未來公司可以將這些學校的高中部分獨立分拆形成獨立的辦學實體，再以獨立實體的形式回到公司的報表中。換言之，本次計提的資產減值損失數值超過了真實的受影響的學校實體的價值。

光正教育此次調整，雖然導致了一筆非常大的一次性資產減值，對業績造成了巨大的影響，但實際上則是相當於剔除了公司經營業務的風險項，爲未來發展降低了政策風險。

值得一提的是，因爲K12學校包括了義務教育部分以及存在與外資相關的政策風險，公司的余下業務將徹底與VIE架構無關。教育一直是政策導向明顯的板塊，尤其涉及到義務教育相關業務的境外上市和VIE架構企業都會受到嚴格的監管，承擔較高的政策風險。市場情緒對此也較爲介懷，投資者會考慮可能存在的政策風險，因此VIE架構的教育公司估值通常也不高。公司按照現在模式調整後，也將徹底脫離相關的政策風險，估值也有望得到提高。

回到財報來看，光正教育除受政策影響的業務外，剩下的業務(稱爲余下業務，包括配套服務和管理服務)表現不俗。2021財年，余下業務產生的收入爲2.20億元，同比增長高達22.4%，產生的核心淨利潤爲7,916萬元，同比增長31.0%。這說明光正教育的余下業務具有極佳的增長動力，業務質地優秀。預計未來仍將持續爲公司增長貢獻動能。

總的來說，公司本期資產減值金額雖然較大，但僅爲一次性減值，本次計提後也意味着相關風險徹底落地，未來的財務報表上將不再受任何影響。更重要的是，光正教育將K9教育相關的業務剝離後，余下業務徹底與VIE架構無關，不僅能將外部經營的政策風險徹底根除，同時也進一步聚焦當下的發展規劃，爲今後的增長提供保障。

二、展望：定位一站式教育服務供應商，提供多元化教育服務

財務報告中出現一次性的減值導致了利潤的調整，但公司在教育行業多年的經驗和積累並未隨之減損。那么從未來發展的角度看，光正教育將走向何方？

應對未來發展，光正教育早有布局。公司在2020年實施的第二個三年發展規劃中就已經確定了從K12教育轉向綜合型教育集團的發展战略，面對民促法後的新市場環境，公司將定位於“一站式的教育服務供應商”，構建綜合型教育供應鏈平台，擴大在教育領域的服務組合，繼續提供優質且多元化的教育服務。

光正教育將全面整合現有資源，搭建教育生態供應鏈服務平台，向更多民辦及公辦學校，不僅僅是光正品牌的學校，提供個性化教育、委托管理和配套服務。公司已成立教育研究院及相關科技公司，向學校提供多種個性化教育服務。截至2021年11月，公司相關的科技公司自有個性化教學平台全面覆蓋集團旗下7萬多名師生，並穩定开展多項增值服務，目前已形成“實體學校+互聯網學校”的新形態。

公司還提供委托管理服務。依托深耕教育行業20年的教學經驗，光正教育目前已形成了獨特的教育教學和管理模式，這種模式在新學校發展以及並購學校的提升方面成效顯著。因此截至2021年8月31日，已有10所學校與公司籤訂了委托管理服務協議，服務約4236名學生。公司目前已成立品牌運營與發展中心，未來將進一步擴大使用公司委托管理服務學校的數量，以提升公司的業績表現。

此外，公司還實現了配套服務的精細化和專業化。未來這些服務公司將加大對外部學校和學生的業務拓展，爲更多的學校提供諸如餐飲管理服務等多項專業服務。配套服務將與個性化教育服務和委托管理服務形成協同，形成內容豐富的優質教育供應鏈服務組合，從而進一步推動公司的教育服務供應鏈平台搭建，爲公司的高速增長持續注入動能。

立足於光正教育的綜合型教育供應鏈平台，公司仍將繼續擴大在教育領域的服務組合，在高中和職業教育板塊進行多元化布局，提供優質的教育服務。

光正教育將調整現有學校結構，將高中階段教育從現有K12體系中剝離，同時加快新建高中和並購高中的布局。公司將根據政策法規的要求，將受影響學校的高中部分獨立分拆形成獨立的辦學實體，以獨立實體的形式並入上市公司。與此同時，立足公司20多年來在教育行業的經驗和資源，光正教育將繼續加速獨立高中的新建辦學，並以此作爲公司以後發展的動力。

此外，光正教育在原來普通高中頂層教育的基礎上，拓展中職教育業務，搭建起初中和中職、中職和高等教育的橋梁，實現學生職業教育生命周期的全覆蓋。2021年11月，公司已經在四川省廣安市獲批營利性職業高中營業執照並开始招生，通過普職融通布局高職業務。在高等職業教育領域，光正教育與哈爾濱工業大學及其下屬的大數據集團籤訂了战略合作協議，重點推進廣東省東莞市和四川省巴中市的職業教育項目，加速產教融合，推動現代化職業教育的發展。顯然，公司在職業教育領域早有布局，未來積極拓展相關業務，有助於公司在政策利好確定性高的職教板塊持續發力，業績增長預期進一步增強。

三、小結

整體來看，光正教育對日後的發展早有布局，當下風險利空出盡，已經處於企業經營發展的最低谷時期，安全邊際凸顯。未來公司將持續堅持遵守國家政策法規，依據公司的三年發展規劃，構建綜合型教育供應鏈平台，積極拓展高中教育和職業教育，將公司發展成一站式教育服務提供商。長期來看，當下時點也不失爲一個投資未來高成長性標的的好時機。