作 者丨向秀芳

編 輯丨李豔霞

圖 源丨圖蟲

《直擊華爾街》，帶你走進華爾街。

時隔兩年，巴菲特股東大會重回线下舉辦，“股神”巴菲特與老搭檔芒格雙雙亮相，吸引了全球投資者的目光。他們的投資組合有何新變化？爲什么巴菲特說這兩年的投資市場就像賭場？在黑天鵝灰犀牛頻出的大環境下，對價值投資理念的信仰，是否已經被動搖？年輕人應該如何投資，才能跑贏通貨膨脹？

21世紀經濟報道

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我們邀請到GuruFocus價值大師網創始人兼CEO田測產博士，與我們一起探討巴菲特股東大會的最新動向。他是價值投資理念的長期倡導者，對巴菲特等投資大師的投資理念有深入研究與獨到見解。

190年的經驗和智慧

《直擊華爾街》：今年巴菲特股東大會是疫情中斷以後首次恢復线下舉辦。就你的觀察來看，與往年相比，大家的關注點有沒有不一樣？

田測產：雖然說今年是疫情後第一次线下舉辦，但關注點我覺得還是一樣的，還是伯克希爾哈撒韋公司本身會怎么樣，巴老（巴菲特）對目前的市場怎么看？大家想從巴老和芒老（芒格）那學到一些智慧性的東西，他們加起來已經有190年的經驗和智慧。這些我覺得沒有多大變化。大家一如既往地尊崇巴老和芒老，而巴老和芒老一如既往地幽默，經常能夠惹得大家哈哈大笑。他們都加起來190歲了，思維還很清晰，真是難以置信。當然，我能感覺到跟早期有些區別，比如，早期巴老說話會比較快，我們每次去的時候都記筆記，但都是來不及記的，因爲他說話太快，而今年，明顯感覺他說話的節奏慢了。當然也可以理解，他今年92歲了。反而芒老好像說話底氣還是很足。

《直擊華爾街》：如果可以在現場提問，應該問下他們長壽的祕訣，應該就跟他們的長期價值投資理念一樣受關注。

田測產：我覺得你要問他長壽祕訣，他肯定會說很簡單，喫巧克力、喝可口可樂。因爲巴老和芒老，尤其巴老，任何時候腦子裏面都想着公司的商業，所以他找到機會就會推廣（自己投資的）巧克力和保險，還有可口可樂。

解讀巴菲特的投資變動

《直擊華爾街》：今年巴菲特股東大會之前，伯克希爾哈撒韋公布了最新財報，大會期間巴菲特也提到關於投資組合方面的最新變化，在你看來巴菲特的投資變動有哪些特點？今年最青睞哪些投資領域？

田測產：大家看公司財報時要注意一點，巴老其實在他的股東信上也多次指出，現在美國的審計和財務要求，報公司年報的時候，要報公司運營部分的利潤情況，收入情況，也要報投資部分。報的時候，即使你沒有賣，也會讓你把這個部分加到利潤或者損失裏邊去。所以，去年公司看起來似乎財報特別好，但其實主要還是因爲去年股市好，蘋果漲了很多，所以去年巴老的投資組合回報很高。但今年第一季度看起來似乎公司盈利變成了只有去年第一季度的一半，部分影響也是由市場變化造成的。市場變化造成投資組合（價值）下降。我記得大概有50億（美元）左右的，這樣造成公司好像盈利不如去年了，但實際上並不是那樣，實際上公司運營部分盈利還是稍有增加的，這是一個區別。

具體投資組合，巴老說了，他其實這好幾年都沒有买多少東西。當然，嚴格說，也不能說他沒有买，前幾年主要买的是自己公司的股票，我覺得這個可以理解成就是，巴老看來看去在市場上所有股票裏邊還是覺得自己的公司質量最好，價格最合理，所以他去年回購了270億美元股票。今年他买得比較多的是，比如說雪佛龍、西方石油，這兩個都买得比較多。另外一個就是惠普，還有一個叫activation（動視暴雪）。這裏邊比較引人注意的是兩家石油公司，雪佛龍其實從2020年就开始买，今年又加倉了，雪佛龍是美國第二大石油公司，第一大是埃克森美孚，但你比較一下這兩家公司，我個人覺得雪佛龍質量比埃克森美孚可能更好一些，它的公司成長高一些，投資回報高一些，所以這大概也是巴老沒有买埃克森美孚，還是买了雪佛龍的原因，但他們买的時機其實是特別好的，他是2020年下半年买的，那時油價還是特別低，石油公司的股票價格特別低。

《直擊華爾街》：2020年一度出現過負油價的現象。

田測產：對，2020年3月份出現負油價，而下半年的時候雖然是正油價，但油價還是特別低，股票價格跟2020年3月份其實很接近的。如果看估值的話，雪佛龍當時的市淨率只有接近1，所以巴老买時是一個非常好的時機，現在雪佛龍價格相對來說基本上已經翻番，估值高了很多，巴老還是买了，因爲巴老的特點就是，他並不會因爲股價翻番就不买入，（如果）他繼續喜歡這家公司的話。這是他的特點。

另外一個就是西方石油這家公司，我覺得質量上講其實是比雪佛龍差很多，但是巴老說他喜歡這個公司的 CEO，這家公司估值還比較低，他喜歡 CEO的所言所行，所以也买了。

總體來說，石油是他最近买得最多的東西，應該說他還是看好石油行業，但大家要注意一點，巴老對石油投資不屬於蘋果那樣的，一旦买了就一直持有下去那種公司，這是要注意的，因爲巴老雖然常常說买了就一直持有，但對石油行業其實不是這樣。

《直擊華爾街》：油價波動太大。

田測產：因爲它是強周期性行業，所以巴老一般在便宜的時候买，在油價高的時候可能就賣掉。比如說，他买過中石油，非常便宜的時候买了很多，後來油價漲到140的時候，他就把中石油賣掉了。他後來還买過美國另外一家石油公司，康菲石油也买了，但持有時間也不長，也都賣掉了。所以，石油不像那些，比如美國運通、蘋果或者可口可樂這種公司，石油是在很便宜的時候會买，如果油價漲了，估值高了，它肯定賣掉。

芒老這次在會裏也說了，爲什么做這些投資？其實因爲手頭的現金太多了，而這些投資回報會比現金高一些，會比美國政府債券高一些。所以，我總體感覺是，他們覺得這也不是特別好的投資，只不過是因爲美國政府債券回報太低了。

今年價值股比成長股回報要高

《直擊華爾街》：剛剛提到他們手頭上現金很多，我們看最新數據還有1000億以上，但我們同時知道，現在美國通脹創了40年新高，手持現金的話，如果按照（橋水基金創始人）達利歐的說法，“現金就是垃圾”，這么多現金沒去投資，是不是也可以說明，以巴菲特的標準來看，市場上可能缺乏比較好的投資標的？

田測產：這個要從整體公司的角度來看，因爲伯克希爾哈撒韋一個主要行業是什么？是保險行業。保險業，雖然說看起來好的時候賺很多錢，但有可能有不可預估的風險，什么時候可能就要突然理賠一大筆，尤其保險和再保險，經常有那種發生一件大事情，一個大災難，一下子要出幾百億現金的時候，所以巴老手頭上永遠是至少有幾百億現金的，就是爲了保險行業的以防萬一。這是一個原因，所以你看這次會上，尤其上午，基本上有一半時間，他在說風險，怎么防避風險，風險在他腦子裏邊就是一個首要的東西。對保險業的人來講，其實就是這樣，你一定要控制風險。

另外一個原因就是，像你說的，真的是市場上找不到什么好的投資。市場上前幾年競爭特別厲害，SPAC在收購公司。去年會議裏芒老就說到，就像毒藥一樣，因爲SPAC一旦拿到錢，就必須把這個錢花出去，去买公司，而這樣的話，在公司收購方面，巴老和芒老就沒有那么大的競爭力了，因爲他們不愿意出高價，而SPAC是不管價錢都要买的。所以，這幾年現金越來越多，但去年他還是回購公司股票花了270億美元，現金沒有增加那么多。

所以，他考慮的不是通貨膨脹的問題，而是怎么避險。另外一個就是，他投資一定要看到這個回報的風險比較小，未來的回報比較高，雖然說通貨膨脹是一個因素，但是不能說因爲擔心通貨膨脹而投資到不滿意的公司裏，這也是掌控風險的一個方面。

《直擊華爾街》：除了通脹創40年新高，從整個宏觀環境來看，受疫情衝擊供應鏈中斷影響了全球經濟復蘇，因爲地緣政治問題能源價格飆升，而且地緣政治本身也有很多不確定，整個宏觀環境有非常多的不確定性和不穩定性。巴菲特也提到，這兩年的投資市場其實有很多投機現象，投資市場就像賭場一樣。那么在你看來，在這么復雜的大環境下，投資者對於長期價值投資理念的信仰，有沒有可能被動搖？對於投資者，從長期來看，你有什么建議？

田測產：其實在我看來任何投資都可以是價值投資，只要你是做了基本面的研究，然後理性地分析，都算是價值投資。我們經常有人說，這是不是價值投資？只要你不是那種憑空想象說股價能到多少的，只要你看了公司基本面，看了估值，未來的成長（空間），基本上都是價值投資的走向，當然，前幾年巴老和芒老都說，這個市場像賭場一樣，其實主要指的是一、兩年前，美國最大的一個現象就是（方舟基金創始人）Cathie Wood“木頭姐”，她2020年回報超過了150%。芒老在這次會上也說到Robinhood，這是美國一個股票交易APP，裏邊很多年輕人在炒比特幣、炒垃圾股，真的就像賭場，像擲骰子一樣，完全不基於公司基本面的研究，而是憑空想象，或者是大家一起把一個東西炒上去，就是在炒。這些在芒老和巴老看來，都是像賭博一樣。實際上價值投資面臨的危機今年其實要好很多，更嚴重的是去年、前年，前幾年，成長型的股票漲得特別快，很多完全不盈利的公司，基本面完全不支持的，股價漲了很多。雖然成長也很快，但公司完全不賺錢，靠燒錢佔市場這種公司，前兩年尤其2020年股價漲了很多，這也是爲什么Cathie Wood的ETF回報很高的原因。

而今年回報比較好的，比如說伯克希爾哈撒韋股票回報比較好，一些傳統行業公司回報比較好，銀行回報相對比較好，石油相對比較好，相當於一些傳統行業回來了，而這些傳統行業去年前年的估值都很低，所以，今年價值股比成長股回報要高。經過一個成長股周期以後，價值股今年實際上是回來了，所以我覺得從今年起，可能大家對價值投資的信心會慢慢增強，而不是減弱，這是我的體會。

如果說對大家有什么建議，我覺得還是要把握基本面，像前幾年Cathie Wood的和很多高成長型基金回報特別高的時候，巴老就說過，只有潮水退去以後才知道誰在裸泳。今年我們知道，Cathie Wood的ETF跌了70%了。到底誰在裸泳，現在就可以看出來了。網上有句話說，巴老今年回報那么高，而Cathie Wood的相當於把5年的回報全都跌回去了，比較起來，長期來說是巴老的投資風險要低很多。

對年輕人的投資建議：投資自己+买高質量公司

《直擊華爾街》：流水的投資大師，鐵打的巴菲特。前面兩年美股投機現象有所加劇，當然跟大環境有關。我們看到，這種散戶扎堆進場的現象，其實很多情況下是年輕人在參與。我們也注意到，今年巴菲特股東大會上，也有一位年輕人提了問題，在通脹的環境下應該如何投資股票，巴菲特給她的建議是，最好的投資是投資自己。如何理解巴菲特這個建議。作爲年輕人來講，可能他們的資產是很有限，沒有辦法去配置很多東西平衡風險。在這樣的情況下，如果有那么一點儲蓄，通脹率都上8%了，應該怎么跑贏通脹？

田測產：巴老對年輕女孩建議說投資自己，他指的主要是這樣，提升自己的技能，提升自己的知識面，提升她的earning power，就是提升你自己賺錢的能力。比如說，你有什么技能，可以賺到更多工資；如果你是做生意的，可以通過你的生意賺到更多的錢，這些都是通過技能、知識、經驗的提升。所以，巴老說年輕人就是要投資你自己，多學習提升自己，這個我是完全贊同的。對年輕人來說，自己的資產不是很多，而他最大的資產是什么？是自己。因爲財富都是時間的積累，年輕的時候一般都沒有多少錢，除非是繼承來的，父母給的。對一個年輕人來講，他最大財富是自己，是他未來的時間。你提升自己，賺錢能力強了，未來就可以賺到更多的錢，這種投資是最好的，這種投資你肯定是能夠跑贏通貨膨脹的。

至於說年輕人有一些資產，有一些錢在戶頭裏邊，怎么投。在我看來，其實我也同意巴老說的，第一，用英語講說就是，不要time the market（波段操作），就是說你不要去投機，說我看現在市場不錯，我就买進去，市場不好了，我就出來，市場再好了，我又买進去。這其實不好，你還是要买一個好的公司，然後放到裏邊，要永遠在市場裏邊，不要試圖去time the market，不要試圖在裏邊倒來倒去，憑自己的感覺去买賣。這是一點，就永遠要在市場裏邊。

第二，我覺得年輕人可以做定投。因爲年輕人來講，他不斷地在賺錢，賺到錢了，不管市場是好還是壞，要不斷往裏面买，比如說我一個月就要买1000塊，我任何時候每個月就买1000塊，不管市場在大跌，市場恐慌，或者市場狂熱，我就每個月买1000塊，定投我覺得對年輕人長期積累財富來講是一個最有利的工具。

《直擊華爾街》：和時間做朋友。

田測產：對，你就在裏邊，永遠在不斷往裏买。回過頭，10年、20年再來看的話，你會積累一大筆財富，這個也是我的經驗。你可以犯的最大錯誤是什么？你可以犯的最大錯誤，就是試圖一會進一會出，試圖去憑你自己的感覺來交易。

《直擊華爾街》：前兩年因爲疫情等因素，大家覺得可能房地產市場是個底部，入市的人很多，導致美國房地產過熱。你覺得目前房地產還屬於一個比較有價值的投資資產嗎？

田測產：我覺得房地產肯定不是一個很好的時機，因爲真的是漲了很多，不同城市不一樣，在我們達拉斯這個地區漲了很多，可能因爲這個城市，這幾年一下子進來很多人。原來房價還相對比較便宜，這兩、三年至少漲了30%-50%，這種感覺不同區域不一樣，有的區域兩、三年真的漲超過50%，漲了很多。

至於說未來還能不能這么漲，我覺得不是很樂觀。因爲回到以前的水平，可能每年就漲個3% -5%，絕對不會像前兩年，一下漲百分之十、二十。這有幾個原因，一是因爲，房價對於剛參加工作的年輕人來講，相對工資收入來講，买房的確變難了。第二是利率在上漲，貸款利率漲了很多，美聯儲說要提高利率，所以市場上錢就變得比較緊了，貸款利率現在達到了10年高位，30年貸款利率就達到10年高位，這樣买房的人就會受影響，尤其年輕人。

《直擊華爾街》：5月份馬上要开美聯儲的議息會議，按照市場預期，5月份要加息50個基點，6月還要加50個基點，今年之內要加到超過2%。這樣的加息速度對市場會有什么影響？

田測產：對市場肯定是有影響的，因爲利率升高的話成長型公司的估值都要下降，尤其是那種未來成長期望比較高的公司，它的估值會下降很快，這也是去年10月到現在成長型股票跌了很多的原因。受影響相對比較小的，會是那種相對輕資產的行業。公司債務比較少的、輕債務的行業，投資回報比較高的行業。另外，銀行業也會受益，這是相對比較能夠受益的行業。

但回過頭來講，即使加到2%，還是很低的利率。2008年的時候，在美國可以輕易把錢存在銀行买個產品有個6%的獲利。當時的利率就是5%、 6%，銀行存款都能到這種程度。而現在，我們說加息其實就加到2%。從一個長期的角度看，2%仍然是非常低的利率。還是像巴老說的，买高質量公司，股市跌它也會跟着跌，但是它就不會永久性把錢賠掉，市場恢復的時候，它往往恢復得會更好。所以，买高質量的公司，長期能夠盈利的公司，債務少的公司，永遠要這么做。

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本期編輯 王婷婷 實習生 林曦瑩