北美市場一周一窺

GDP、財報不佳，利率會議前的恐慌

 

GDP意外下滑、財報不佳、利率會議前市場恐慌

不審勢即寬嚴皆誤，後來治蜀要深思

在利率會議前夕，市場的波動已經不是利率預期的結果。對下周的美聯儲利率會議，市場對升息50bps的預期維持在97.1%，和上周的99.6%沒有太多的變化。市場不確定的是，這一屆（專業修養最差）的美聯儲，能夠形成如何的政策邏輯並有效的執行。從2020年下半年开始，對通脹的熟視無睹而在“轉型”通脹的面紗下，持續大規模購买MBS，在房價上揚從5%以下激增到接近並穩定在20%後，才开始轉向“供應鏈”通脹的經濟解讀；而衆多相互矛盾的政策目標，讓人擔憂的不是50bps的變化，而是美聯儲的政策邏輯、政策持續性穩健性、和政策執行力度。

“Never Fight the Fed”

問題是當美聯儲在不同的相互矛盾的政策目標間“內鬥”的時候，大量遊資存在的市場，變成了對美聯儲政策變化的“賭博”。這是目前市場異常波動的“華盛頓”動力。

穆迪本周的市場綜述中表示，美聯儲的政策困境，是在過熱的金融市場（熱錢湧動的市場）和實體經濟之間的權衡。在美經濟全面供需失衡的情況下，美國急需追加投資擴大生產，才能從根本上平抑物價。而供應鏈困境和勞動力嚴重不足，同時中國帶來的全球產能過剩的問題並沒有消失，升息，對平抑通脹是雙刃劍。

基於上述分析，穆迪描述的美聯儲最爲激進的升息路徑也是持續每輪50bps的升息，直至利率穩定到4%左右，而4%的利率，仍然遠遠低於可預見的持續的通脹。

在美國內一地雞毛的同時，國際市場上，我們看到的確實美國風景獨好。整個四月，美元對日元、歐元、人民幣以及其它主要西方貨幣都持續強勁上揚。對日元匯率更是從疫情前的110，疫情期間最底點105，直线攀升到130，換句話說，日元在半年時間，貶值約20%。這和我們一再強調的，美國在經濟、政策、疫情等方面，問題很尖銳，但是都遠遠好於西方主要國家的判斷是一致的。

周大事件復盤

股市結束了多年來最糟糕的一個月，納斯達克指數在4月份下跌了13.3%，標普500下挫8.8%，創下了自2020年3月疫情以來的最大月度跌幅，道瓊斯指數下跌3.9%。納斯達克指數已深深地跌入熊市，目前已從高點下跌24%，亞馬遜周五暴跌14%，創下自2006年以來的最大跌幅。

正面消息

周失業救濟申請報18.0萬，安全。

房價上漲20.2%，同時，房屋銷售下降至103.7萬套（年化），連續5個月下滑，體現出供需失衡依然嚴峻。

美元指數突破104，創20年來最高水平。

負面消息

2022Q1 GDP萎縮-1.4%，而2021Q4的GDP擴張6.9%。最主要的萎縮來源於持續擴大的貿易赤字、庫存和政府支出下降。居民儲蓄從7.7%下降到6.6%。3月貿易赤字1253億，連續四個月超過1000億，而後期，在800億美元左右。

密歇根大學消費者信心依然在65.2低位徘徊。

PCE月度變化0.9%，較上月0.6%加速，年化後突破兩位數；農產品價格連續兩個月上揚超過6%，3月農產品價格上揚6.3%，2月上揚7.4%。

俄羅斯宣布對波蘭、保加利亞停止供氣，歐洲天然氣基準荷蘭TTF天然氣價格上漲4.1%，較去年同期，已經上揚500%。

危險消息

企業微觀消息

亞馬遜財報不及預期，更重要的是銷售預期調低，股價大跌。

微軟財報強勁

谷歌財報不及預期，

臉書財報亮點在活躍用戶上升

蘋果盈利超預期。當時對未來 預期，特別是供應鏈成本表示擔憂。

馬斯克出售40億美元特斯拉股票，用於收購推特。

GDP意外回落

美國2022Q1的GDP數據令人失望。市場的普遍預期是增長速度下滑，而完全沒有預期到收縮1.4%。接下來的問題就是，這是否意味着美國經濟已經邁入衰退之中？

首先，我們對比GDP數據和美聯儲高頻數據WEI（weekly economic index），後者一直作爲GDP預測的最有效的指數，並在整個疫情期間運作良好。WEI指數顯示美經濟依然在一個高速上升的通道上。各種高頻數據，從每日更新的航空旅客吞吐、公路鐵路貨運、到周更新的失業救濟申請、工資變化等等，沒有看到美宏觀經濟陷入衰退的跡象，一切都在“恢復新常態”的道路上。

穆迪的判斷同樣比較樂觀，認爲需要更詳盡的研究GDP各成分的變化，去解讀預測產生嚴重偏差的原因。而單從總量上看，一個季度的GDP數據並不成爲衰退的領先指標。在2010年至2020年長達數十年的擴張期間，出現了GDP三次收縮：2011年兩次，2014年初一次；並沒有導致美經濟陷入衰退。

而深度的分析，穆迪認爲，GDP數據的意外收縮，主要源於進出口項目。從1960年到1999年，美國的進口商品和服務。疫情和美國內供需全面失衡，導致進出口在美GDP的數據中比重直线上升。2000年前，美國的進口相當於實際GDP的7%左右；到2019年，這個規模達到17%；出口的規模也在增長，從實際GDP的 6%上升到12%。GDP的估算對貿易越來越敏感。

如圖所示，疫情期間，美進口迅速恢復到疫情前水平，但是出口卻嚴重滯後。貿易赤字的擴大抵消其他地方的經濟增長，成爲GDP爲負的主要影響因素。淨出口對第一季度GDP增長造成了-3.2%的拖累。

最後，穆迪認爲，貿易赤字，並不會導致基礎廣泛的經濟活動衰退。

另一個拖累GDP的成分是庫存，導致GDP萎縮-0.8%。

而排除了進出口的影響後，美gdp其它成分爲2.3%的增長，同時，居民的淨財富穩定，整體而言，GDP的數據並不是市場最大的擔憂。

越來越多的評論开始回顧、對比石油危機後Volcker時代

Volcker是格林斯潘前，對美國貨幣政策影響最爲顯著的一位的美聯儲主席，例如大家當作約定俗成的2%的目標通脹，就是Volcker提出。Volcker上任時，面對的是石油危機帶來的9%並持續攀升的高通脹，Volcker堅決的提升利率，一度將基準利率推高到20%。高利率有效的調整了市場對通脹的預期，同時改變市場投資結構，調整供求。我們注意到Volcker的政策不是沒有代價，1980s年代，在高利率的背景下，美國經濟兩度陷入衰退。

而目前的通脹，遠遠甚至更甚於石油危機帶來的衝擊。同時，全方面的短缺、供應鏈危機和勞動力的短缺，導致價格對供需的調整能力急劇下降。在石油危機期間，美油井數量，從1979到1981年兩年翻番，顯示出經濟運行的靈活性，而這種靈活，在美國很難看到，特別是在勞動力嚴重短缺，用工成本直线上升的背景下。

單純的貨幣政策，即便是激進的貨幣政策，也難以像Volcker時代那樣有效控制通脹。這是市場投資的邏輯，也是板塊輪換的邏輯。在高科技板塊整體下滑的背景下，我們看到從能源、原材料、化肥、到銷售連鎖店如沃爾瑪、costco逆向上揚。反通脹，特別是在美聯儲面對通脹政策影響能力急劇下降的情況下，是一個持續的投資概念。

完

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