2021年迄今爲止，輝瑞(PFE.US)股價已飆升逾45%，市值達2850億美元，在一衆制藥企業中僅次於強生(JNJ.US)。事實上，在疫情發生之前，輝瑞並不是一家受歡迎的制藥公司，營收不斷縮水、產品組合及渠道也都平平無奇。

(股價行情來源：富途)

然而，得益於其新冠疫苗Comirnaty以及新冠口服藥物Paxlovid，輝瑞現在吸引着投資者的眼光。一些分析師預計，輝瑞明年的營收將實現100%的有機增長，達到1000億美元以上，其中新冠疫苗Comirnaty和新冠口服藥物Paxlovid的營收將分別爲290億美元和240億美元。

投資者對輝瑞增長潛力的樂觀預期也讓該股股價成功蘇醒。截至發稿，該股周三美股收跌0.62%，報51.40美元。在今年錄得如此大的漲幅之後，該股還有進一步的上行空間嗎?

分析人士在分析了輝瑞的銷售潛力，並使用自由現金流貼現模型(DCF)和EBITDA估值模型進行多重分析後，得出結論：輝瑞將取得進一步的上升，其股價還有30%的上漲潛力;68美元的股價似乎是合理目標價，3%的股息率也有助於投資者對衝增長乏力的風險。

1、曾陷入困境

在疫情發生前的5年裏，輝瑞看起來是一家需要投資者避免接觸的大型制藥公司。其營收從2011年的610億美元萎縮至2020年的419億美元，股價也一直停滯不前，在33美元至43美元區間波動。

去年，輝瑞的管线組合中包含約40項資產，但只有7項資產的年銷售額大於10億美元，分別是口服抗凝藥物艾樂妥(Eliquis)的49億美元、乳腺癌藥物愛博新(Ibrance)的53億美元和肺炎球菌感染疫苗Prevnar的58億美元，佔該公司總營收的39%。

輝瑞的腫瘤部門營收在2020年實現了21%的同比增長，達到了109億美元，這也是輝瑞此前爲數不多的亮點。而該公司的其他管线產品並無法給投資者提供持樂觀看法的理由。直到與BioNTech(BNTX.US)的合作改變了一切。

2、醜小鴨變天鵝

輝瑞-BioNTech新冠疫苗Comirnaty的臨牀研究中獲得94%的有效性數據之後，成爲首個在美國獲批的新冠疫苗。盡管對mRNA疫苗需要超冷儲存的需求存在懷疑，但Comirnaty還是在2020年12月獲得了在美國和歐洲的緊急使用授權(EUA)。

此後，這款疫苗开始成爲疫苗市場上的主導者。截至今年10月31日，輝瑞管理層在其三季度財報中表示，該公司在美國新冠疫苗市場的份額爲74%，在歐洲市場則爲80%。

僅在第三季度，新冠疫苗Comirnaty就在全球範圍內錄得130億美元的營收，生產了26億劑疫苗、並向全球152個國家和地區交付了20億劑疫苗。今年前三個季度，Comirnaty營收爲243億美元，該公司預計其全年營收爲360億美元，較此前預計的335億美元有所上升。

唯一能與輝瑞匹敵的疫苗制造商是Moderna(MRNA.US)。據報道，Moderna今年通過銷售6-7億劑疫苗獲得104.7億美元的營收，預計2021年全年營收爲150-180億美元。雖然輝瑞從Comirnaty中獲得的利潤需要與BioNTech平分，即便如此，鑑於該疫苗在市場上的主導地位，輝瑞顯然更勝一籌。

輝瑞-BioNTech新冠疫苗可謂一帆風順，之前令人質疑的冷藏儲存問題也通過復雜的包裝和精心設計的運輸組合解決。此外，該新冠疫苗的加強針是第一個獲得授權的，也是第一個被批準用於兒童的。

盡管對Delta、Omicron變種的有效性有所降低，但該疫苗仍被證明能有效預防重症。而近期的初步研究表明，在完全接種後再接種加強針能增強對Omicron變種的防護能力。輝瑞也表示，可能在六周內研制出專門針對Omicron變種的疫苗並進行試驗。

根據輝瑞與各國政府籤署的新冠疫苗合同，預計2022年將生產40億劑Comirnaty，並交付17億劑，營收將達到約290億美元。這意味着，單就新冠疫苗而言，輝瑞在2022年的表現將與2021年一樣成功;此外，該公司表示，從Comirnaty銷售中獲得的稅前利潤率在近幾年將處於高位，分析預計，2021財年從Comirnaty中獲得的利潤將爲約101億美元，2022財年則爲81億美元。

也有分析認爲，如果新冠病毒最終變得像流感病毒那樣比較溫和，預計疫苗接種將私有化而非由政府資金支持。盡管疫苗價格將相應增加，但這將不可避免地導致更小的市場。不過，該市場規模仍有250億美元，這也就讓輝瑞-BioNTech新冠疫苗在2026年仍能獲得150億美元的營收變得可能。

3、新冠口服藥物Paxlovid

輝瑞的新冠口服藥物Paxlovid在營收和利潤方面或許將達到Comirnaty的水平。11月初，Paxlovid在臨牀試驗中的研究數據顯示，該藥物將住院或死亡風險降低了89%。而默沙東(MRK.US)的口服藥物Molnupiravir該項指標則僅爲50%。

如此驚人的有效性數據似乎表明獲得批準只是時間問題，輝瑞將再一次主導市場，而且這一次該公司不需要與合作夥伴分享利潤。

輝瑞已承諾向美國政府提供1000萬療程的Paxlovid，金額達52.9億美元;該公司還表示，有能力在2022年生產5000萬療程的Paxlovid。市場預計，Paxlovid在2022年的銷售額或高達240億美元。

4、股價仍有上行空間

分析人士表示，鑑於輝瑞第三季度的表現及市場預期，不包括Comirnaty和Paxlovid的其他業務的營收增速約爲每年6%，而利潤增速約爲每年10%。增長將主要來自新冠疫苗和口服藥之外的其他管线產品，它們在三季度實現了7%的營收同比增長：其中艾樂妥增長19%至13.5億美元、心髒病藥Vyndamax增長42%至5億美元，腫瘤學部門則增長了51%達3.98億美元。

從長遠來看，輝瑞將在自身免疫、基因治療、生物科技等領域有所作爲。輝瑞管理層將其他業務營收在未來5年提高至150億美元展現出極大信心，該公司也確實擁有很強的端到端的臨牀成功率，高達21%，而行業標準爲11%。受益於Comirnaty的成功，可供該公司用於並購的資金也非常充足。

而對於新冠疫苗Comirnaty，分析認爲，其銷售額在未來多年內並不會大幅下降。首先，該疫苗是對付新冠病毒及其變種最有效的武器，其加強針也被證明對Omicron變種有效，而全球仍有許多人需要接種疫苗及加強針。

其次，輝瑞擁有生產能力和分銷網絡，可以將其疫苗推廣至世界各地;再者，輝瑞及BioNtech可以利用其技術快速开發針對新變種的疫苗。因此，分析預計，到2026年，輝瑞在Comirnaty上的營收仍能達到150億美元，利潤有所降低，至42億美元。

新冠口服藥物Paxlovid表現或將更強勁。有分析師認爲，Paxlovid的銷售額可能超過1000億美元，並將成爲推動輝瑞2022財年營收達1000億美元的動力。

不過，由於病毒變異的不確定性、以及其他競爭對手可能研發出安全性和有效性相當的藥物，1000億美元銷售額的估計有些過於大膽。分析人士認爲，600億美元可能是一個更合理的數字。

5、估值

分析人士預期，輝瑞的營收將在2022財年達到峰值，並在2026財年降至約800億美元，而新冠疫苗及藥物外的其他管线產品的貢獻將要大得多。這些管线產品將在2021財年實現32.5%的淨利潤率，在2026財年將達到39.1%。

通過DCF模型得出的目標估值爲60美元，較當前股價上漲約15%;通過EBITDA估值模型得出的目標估值則爲76美元，意味着有45%的上漲空間。兩者的平均值爲68美元，對應着較當前股價約30%的漲幅，這個數字處在合理範圍內。

6、風險

對Paxlovid的營收預期已經反映在當前股價中;疫情的發展導致對疫苗和治療藥物需求的下降;新冠疫苗及藥物之外的管线產品未能實現目標;藥品定價政策的改變導致利潤率下降。

7、結論

關於輝瑞新冠疫苗及藥物的消息，比如Comirnaty是否能夠成功免疫Omicron變種、Paxlovid是否獲得批準、與哪些政府籤署了採購協議等，都將在短期內使該股股價產生顯著波動。但即便沒有大規模的並購，輝瑞仍能依靠其管线產品實現增長，並將在2022年達到營收峰值。

對於投資者而言，考慮到輝瑞在2020年和2021年創造的奇跡，該股再上漲30%或許並不是天方夜譚。