天風證券發布研究報告稱，首予信義光能(00968)“买入”評級，預計21-23年收入爲170/237/328億港元，同比38%/40%/38%，歸母淨利爲53/79/114億港元(光伏玻璃、光伏電站分別42/67/101、11/12/13億港元)，同比17%/49%/44%，予22年目標市值1,696億港元，對應PE爲21.5x，目標價19.08港元。

天風證券主要觀點如下：

信義光能依托信義玻璃的玻璃傳統業務起家，深耕光伏產業鏈。公司是全球最大的光伏玻璃制造商(截止21h1末公司在產光伏玻璃產能1.18萬t/d，全球份額接近30%)。

光伏玻璃外，公司逐步拓展光伏電站EPC、光伏電站投資運營環節。截止21h1末公司光伏電站累計核準並網容量3.55GW(大型電站爲主)。公司光伏玻璃成本優勢穩固，堅定擴產;光伏電站資產質量扎實，回款向好，與光伏玻璃業務深度協同;該行看好公司圍繞優勢環節深耕產業鏈蕴含的成長前景，公司扎實穩健的運營質量佐證管理層出色的經營能力，該行認爲現階段公司較明顯低估，建議投資者重視公司投資價值。

“雙碳”或催化光伏產業發展提速，光伏玻璃供需或好於預期

“雙碳”成爲國家战略，能源生產結構調整需求較爲迫切，光伏發電作爲重要抓手，進入重要發展機遇期，光伏產業發展或逐步提速。CPIA預計25年中國、全球新增裝機規模中位數分別爲100、300GW，對應20-25年Cagr分別爲16%、19%。21Q4或迎裝機小高潮。

針對光伏玻璃，市場擔心新增供給過快釋放致明顯供過於求局面。該行認爲後續實際供需或好於市場預期。需求方面分歧相對較小，該行測算25年光伏玻璃需求30.4億平或1,871萬噸，20-25CAGR分別爲23%、20%。供給方面行業龍頭擴產更堅定，預計21年12月及22年新點火產能分別爲1.53萬、4.11萬t/d，增量分別爲21年11月末在產產能的37.2%、99.7%。

同時應注意新能產能後續落地不確定性在加大，應關注部分規劃噪音及政策方面擾動(如光伏玻璃價格對新增資本开支意愿影響;光伏玻璃新增產能仍需召开聽證會論證;能耗雙控約束等)。考慮到價格水平與企業成本位置，該行推測21Q2-Q3爲光伏玻璃價格歷史偏底部位置，後續價格存在上調機會。

光伏玻璃依托信義玻璃優勢堅定擴產，成本優勢地位穩固

公司第一大股東信義玻璃爲傳統玻璃龍頭(浮法玻璃產能國內第一、汽車玻璃/工程玻璃均爲第一梯隊)，產業鏈多環節布局等有優勢。公司08年投產首條光伏玻璃產线，此後堅定推進產能擴張，21h1末公司光伏玻璃產能1.18萬t/d，全球份額近30%，分布於安徽蕪湖/天津/廣西北海/馬來西亞馬六甲四大基地(均有信義玻璃浮法產能)。

據公司21年半年報，公司21h2規劃繼續投產2條1,000t/d產线，22年及之後亦各有8條1,000t/d產能規劃投產，產能規模持續引領行業。該行的半定量分析顯示，公司現階段光伏玻璃生產成本較二梯隊企業有明顯優勢，且預計22FY末仍穩固，核心源於公司的產能規模/單线窯爐規模/平均窯齡優勢，同時集團資源稟賦、技術優勢、原料布局亦有貢獻。

光伏電站盈利優、空間廣、現金流持續優化，與光伏玻璃深度協同

公司12年开始布局光伏電站業務，21h1末公司累計核準並網容量3.55GW(集中電站爲主)，近年總體延續較快成長節奏。19年公司分拆電站運營業務單獨於港交所上市(信義能源，定位運營成熟光伏電站，公司爲其第一大股東且並表，21h1末光伏電站規模2.16GW，佔信義光能整體比例爲61%)，或加速公司光伏電站布局節奏。公司投資運營光伏電站優勢主要包括與光伏玻璃業務深度協同、开發運營更精細化、融資成本有優勢。公司光伏電站盈利能力明顯優於競爭對手，且隨着平價項目佔比逐步提升，現金流或逐步向好。

風險提示：新增產能投放超預期、需求低於預期、政策風險、原材料價格大幅波動、光伏電站回款風險、不同市場估值體系不同致估值不準確風險、光伏玻璃企業成本評價主觀性風險。